杰瑞米·米勒是一位拥有超过15年金融业经验的资深投资分析师，曾服务于纽约一家顶尖共同基金公司，并在数家世界顶级投资银行担任股票销售和研究职位。他的第一本著作体现了其在金融领域的深厚知识和实践经验。此外，本书由香港科技大学会计系毕业的许瑞宋翻译，许瑞宋拥有丰富的翻译和编辑经验，曾获得林语堂文学翻译奖，并翻译了多部知名金融书籍。

從績效最好的時期學習 出任波克夏哈薩威董事長之前、聚集親友資金創立合夥事業的14年間是巴菲特操盤績效最好的時期，合夥人的平均年化報酬率高達23.8％，合夥事業資產從1萬美元增加至1億美元，巴菲特也成為大富豪，資產超過2000萬美元。 掌握投資基本原則與策略選擇 這段期間巴菲特隔半年至一年寫信給合夥人分享投資決策，第一封信特別提到投資的「基本原則」，教育合夥人正確看待投資。之後的信件更說明不同時期的操盤策略，這習慣延續至經營波克夏哈薩威期間每年寫給股東會的信。 最適合少量資金投資人累積財富的方式 本書經過巴菲特許可，首次整理出版1956-1969年寫給合夥人的33封信，這些信展現巴菲特一以貫之的投資理念，包括反向分散投資策略、追求複利，以及打敗大盤的要求。這些信記錄巴菲特年輕時期利用少量資金、透過高複利累積財富的過程，以及日漸成熟的長期價值投資策略，為日後成為世界首富奠定基礎。 三大投資策略公開 巴菲特在信中詳細說明早期的三大投資操作，每個人都可以學習、複製： ‧低估型投資：用質化與量化條件尋找價值被嚴重低估的公司，在股價偏低的時候買進，漲回實質價值時賣出。 ‧套利型投資：尋找併購交易公開但尚未完成的公司，以低風險的方式進行穩賺不賠的套利。 ‧控制型投資：利用資產負債表來計算公司價值，在股價偏低時取得公司控股權，要求經營高層改造企業，實現企業價值。 這是巴菲特早期的投資策略， 60年來他以同樣的原則創造出傲視市場的績效。讀著這些信，就好像聽見價值投資大師在耳邊說：「這就是投資的方法，我就是這麼做的，這是我走過的路。現在來看看你們是否能跟隨我走這條路。」

巴菲特早期投资方法的重要性，强调了他早期投资方式与后期不同的特点。巴菲特早期投资注重低估型、套利型和控制型投资，而后期则转向稳健、有护城河的公司。推荐《巴菲特的投资原则》这本书，作者整理了巴菲特合伙事业时期股东信，详细介绍了巴菲特早期投资方式，对于想要学习巴菲特早期做法的投资者来说，这本书是不可或缺的。



各界推薦

第一部　基本概念

巴菲特的投资理念，他认为预言往往揭露预言者的弱点，而非未来情况。他强调自己的工作不包括预测股市或经济波动，而是关注对标的公司的未来表现进行分析。他批评基于猜测或情绪来决定投资，并强调投资应该关注企业的长期价值，而非短期时机。他提醒投资人，股市的大趋势是上涨，即使出现20-30%的下跌，长期来看也很有可能有不错的回报。他鼓励投资人理性评估企业的长期价值，并保持良好的心态，避免在市场大跌时低价出售持股。



第1章　投資心態：你無法預測未來

复利的强大力量，它被比喻为世界第八大奇迹，是投资致富的关键。巴菲特强调，通过持续将投资获利再投入，可以不断放大投资回报，实现财富的快速增长。他以幽默的故事和生动的案例，展示了复利在不同时间、不同报酬率下的威力。他提醒投资人，要充分认识到复利的力量，耐心等待其发挥作用，避免短视和缺乏耐性。他还强调，费用、赋税等因素会损害投资回报，投资人应尽量降低这些成本，以获得更大的收益。



第2章　複利：創造財富的力量

巴菲特对股市的看法，他认为长期来看，股市的年化报酬率大约在5-7%之间。他推崇被动式投资，即通过低费用的指数基金投资整个股市，享受复利的力量。巴菲特认为，大多数主动式投资的基金绩效往往不如大盘指数，因为它们的管理费用高、分散投资不理性且容易受到心理因素的影响。他强调，投资者应该将成本降到最低，并专注于长期投资。巴菲特通过自己的投资实践，如遗嘱中指定的投资方式，向投资者展示了他的投资理念。



第3章　指數基金：低費用的投資選擇

巴菲特对投资绩效的独特见解。他认为衡量主动式投资绩效至关重要，并以8条投资原则中的2条来阐述这一观点。他强调使用相对绩效来衡量，即与大盘表现对比，并指出衡量时间至少为3年。巴菲特认为，即使小幅超越大盘，长期来看也能带来巨大收益。他强调，如果投资方法在3或5年内输给大盘，应考虑改变策略。他还提醒，投资绩效需要长期评估，并建议使用至少3年或5年的数据。巴菲特坚信，只要遵循他的原则，投资人就能获得满意的投资回报。



第4章　績效衡量：3-5年表現打敗大盤

诱因对行为的影响，通过改变报酬方式来调整员工和投资经理人的行为，使其更符合企业或投资人的利益。以联邦快递和巴菲特的投资合伙事业为例，说明了通过调整报酬结构，如何实现企业和员工、投资人和投资经理人的利益一致。巴菲特的投资合伙事业通过不收取管理费、设立分红奖金门槛、要求经理人在基金上投入资金等措施，确保了其利益与合伙人的一致性，从而实现了投资的成功。同时，也提醒人们要注意诱因的力量，在选择投资经理人和合作伙伴时，要充分考虑其利益驱动。



第5章　誘因：讓經理 人利益與你一致

第二部　投資策略

投资风格的多变性在投资者中尤为明显，无论是深度价值的挖掘，特许经营企业的探寻，还是小型股与中大型股的选择，每个投资人都有自己的独特偏好。巴菲特的投资生涯亦经历了从葛拉汉的深度价值投资到广泛寻找优质标的的转变。他通过集中投资最佳标的、长期持有、适度分散投资和良好的价值评估，成功实现了超越大盘的年化报酬率。他强调价值投资法的重要性，并指出这种方法在长期来看能够打败大盘。此外，他还提出了净流动资产股的投资策略，即寻找那些价格低于清算价值的股票，用“湿掉的雪茄烟蒂”这一概念形象地描述了这类投资机会的特点。

巴菲特的投资理念转变经历了从最初追求价格便宜的“雪茄烟蒂股”，到后来重视企业的品质和潜力，投资于优秀企业。这一转变不仅反映了巴菲特个人投资哲学的演变，也反映了市场环境的变化。他强调，投资的关键在于找到自己熟悉且能够理解的领域，并在此基础上做出明智的投资决策。同时，他也强调了“能力圈”的重要性，即投资者应该专注于自己最擅长的领域，避免超出自己能力范围的投资。

在巴菲特对不同类型低估型股票的思考和实践方面，他认为“相对低估型股票”虽然便宜，但股本大，不适用于经营者价值考量。他强调拿苹果与苹果比较的重要性，并力求做到这一点。他还介绍了如何通过技术降低评价标准改变的风险，并认为这种类型大有前途。然而，他也认为这种类型在1966年对长期绩效有损害，并强调投资方法应因应投资环境而改变。

第6章　追求深度價值的低估型投資

巴菲特早期的套利操作，从小用25美分买可乐，再到成年后参与公司股票套利，巴菲特展现了敏锐的洞察力和对套利机会的把握。他描述了传统的无风险套利和风险较低的套利交易，并以洛克伍德公司为例，说明了如何利用税法规定进行套利操作。他还详细阐述了并购套利，即通过预测公司收购交易能否成功，从中获取差价利润。巴菲特强调集中投资和风险控制的重要性，并分享了他在套利操作中的经验和教训。



第7章　穩賺不賠的套利型投資

巴菲特在1959年对圣邦地图公司的投资标志着他首次涉足控制型投资领域。当时，圣邦地图公司虽业务稳定，却因管理层忽视股东价值，过度投资证券而使地图业务受损。巴菲特通过增持股份，成为公司最大股东，进而推动公司改革。他将证券投资与地图业务分离，并专注于提升地图业务的盈利能力。这一过程充分展现了巴菲特如何通过价值投资，最大化股东价值，并强调了评估企业价值和资产价值的重要性。此外，巴菲特分享了他在登普斯特机械和波克夏哈萨威等其他控制型投资中的经验，强调掌握公司控制权，推动公司变革的重要性。

1964年，巴菲特对控制型投资有了更深入的理解。他认为，控制型投资的核心在于以低估的价格买入股票，并最终获得控制权。这种投资需要长期的时间来衡量其绩效，因为其价值取决于公司的经营状况而非市场波动。巴菲特强调，控制型投资的关键在于买入价格。一旦获得控制权，就要像经营者一样思考，并基于公司资产评估其价值。他以波克夏哈萨威为例，说明了控制型投资可以带来巨大的回报。

第8章　介入公司經營的控制型投資

巴菲特在1963年对登普斯特机械制造公司的投资决策中，首先通过低价买入，运用搜寻和评估方法发现了这家被低估的公司。他关注公司的账面价值之余，更看重资产的实际经济价值，并通过优化资本配置，成功提升了公司价值。

巴菲特对登普斯特公司的投资策略包括更换管理层和资产转换。他不仅注重公司的账面价值，更重视资产的实际经济价值，从而实现资本的增值。此外，他还通过借入资金，将公司部分业务从低回报的制造业转变为高回报的证券投资，实现了资本的转换。

在评估登普斯特公司时，巴菲特进行了保守估值。他分析认为，尽管公司在制造业务方面具有普通获利能力，但受季节因素影响，整体获利能力难以判断。针对此，巴菲特提出了出售公司以获取资本利得税的方案，并介绍了寻找潜在买家的情况。

巴菲特在分析登普斯特公司的股份和证券投资价值时，提出了短期和长期的发展计划。他强调，登普斯特公司持续经营的价值高于资产清算价值，并希望以合理价格出售业务。

最终，巴菲特通过这种投资策略，不仅使登普斯特公司重回健康状态，还实现了资本的增值和税后收益的最大化。这一过程反映了巴菲特对资产的实际经济价值的重视，以及他如何通过优化资本配置和资本转换来实现投资价值。

第9章　登普斯特機械的控股投資

第三部　心理偏誤

巴菲特，这位投资界的巨擘，其投资哲学核心在于独立思考、理性判断和逆向操作。他认为，要想在投资领域取得成功，首先要独立思考，勇于与大众观点相悖，并敢于面对犯错的风险。他推崇集中投资，主张在明确的情况和可控的风险下，将大部分资金投入到最看好的标的上。

巴菲特的投资理念，强调以证据和推理为依据，而非盲目跟随市场热点。他警惕传统观念的束缚，主张对市场规律有深入的理解和对企业价值进行细致的分析。

在长期导向的投资中，巴菲特认为，频繁报告表现可能会误导人，但他愿意承受短期绩效波动的痛苦，以追求长期绩效。他反对过度分散投资，认为这并不能有效降低风险，反而应集中投资于优质股票。

巴菲特还提到，许多伟大的投资人，如他自己、伊坎和蓝根等，都倾向于大举集中投资。他强调，投资并非简单的数学作业，投资人应独立思考，相信自己的判断。

巴菲特的投资哲学，不仅是他对市场规律的深刻理解，更是他对企业价值的深入分析。他的投资策略，不仅体现了他的智慧，更彰显了他的勇气和决心。他坚信，只有独立思考，理性判断，才能在投资领域取得成功。

第10章　傳統作法不一定穩健

巴菲特关于税收和投资的一些看法。他认为递延纳税可以提供财务杠杆，使投资人能够控制更多资产。巴菲特强调，投资的目标是获得最高的税后年化报酬率，而不是缴最少的税。他认为，长期持有优质股票可以获得递延纳税的好处，但投资决策应该基于对公司价值的评估，而不是税收考虑。他还批评了一些华尔街的避税产品，认为它们往往成本高昂且绩效不佳。



第11章　別只顧著避稅

巴菲特对于资金规模与投资绩效关系的思考。他认为，资金规模与市场周期密切相关，在市场低谷期，大量资金可以轻松配置，而在市场高峰期，只有少量资金才能找到真正高报酬的标的。巴菲特在管理资金规模较小的时候，能够把握其他人无法把握的机会，实现较高的投资回报。但随着资金规模的扩大，他开始担心资金规模过大反而会拖累投资绩效，甚至损害合伙人的利益。因此，巴菲特在1966年决定停止接受新的合伙人，并降低合伙事业的预期报酬率，以应对资金规模扩大带来的挑战。



第12章　資金愈多，愈好操作？

蔡至勇和巴菲特作为两位投资界的杰出人物，他们的投资理念和操作方式各有千秋。蔡至勇以投机策略为主，善于抓住市场短期波动，这在1960年代的“狂飙年代”一度让他名声大噪。然而，随着市场变化，他的投机策略最终以失败告终。而巴菲特则坚持价值投资，重视企业的内在价值，通过坚守投资原则和独立思考，在市场波动中实现了稳健的投资回报。

巴菲特在其合伙事业中对投资绩效进行了反思和调整。他回顾了过去的投资成果，特别是在市场波动和股价重估时期的业绩。他意识到市场环境的变化和资金规模的扩大对投资绩效产生了影响，同时他个人对追求高绩效的动机也有所改变。因此，他设定了新的绩效目标，即每年获得9%的回报率或高于道琼指数5个百分点。这一调整反映了他对投资理念的坚持和对市场变化的适应。

在1968年写给合伙人的信中，巴菲特回顾了1967年的投资业绩，并对市场环境进行了分析。他认为当年的业绩相当出色，但也指出市场存在泡沫，投机行为加剧，风险较大。他观察到投资构想的品质和数量正在下降，且与市场步调不一致。尽管如此，巴菲特表示无意改变自己的投资方法，并强调了投资历史周期的重要性。在信中，巴菲特还讨论了当时市场存在的某些不良现象，如会计信息造假、资本化伎俩等，并呼吁投资者保持理性。

从这两位投资大师的经历中，我们可以得出一些宝贵的启示。投资应注重价值而非投机，坚守原则并保持独立思考。巴菲特的投资理念告诉我们，在面对市场波动时，保持冷静和理性至关重要。同时，他也提醒我们，要关注市场存在的风险和不良现象，时刻保持警惕。这些经验教训对于投资者来说，都具有重要的指导意义。

第13章　積極投機無法持久

巴菲特结束合伙事业的原因多方面。首先，股市的高位和投资构想的缺乏是其考虑结束的原因之一。但更深层次的原因是，他的事业已达到预期目标，且他本人也希望调整自己的生活方式。他利用为合伙人赚取的绩效奖金进行再投资，积累了巨大的财富。结束合伙事业时，巴菲特选择鲁安接手管理资金，并建议合伙人考虑投资地方政府公债。他详细说明了如何公平分配控股公司股票，并强调所有人应得到公平对待。

巴菲特的投资成功归功于他的品格、智力和活力。他建议选择投资产品应基于投资目标而非个人偏好。在1969年至1970年间，巴菲特在写给合伙人的信中，详细阐述了其投资理念和策略。他认为，投资股票需要承受短期风险，并分析了股票和债券的利弊。他还推荐了投资经理比尔，并对其未来表现表示担忧。

在市场环境下，巴菲特认为免税债券被动式投资的回报率可能不输给专业管理的股票投资。他对波克夏哈萨威和多角化零售的股票持乐观态度，并建议合伙人继续持有这些股票。巴菲特强调，他不再接受分红，而是与所有股东共享利益。通过这种方式，他展示了其对股东的责任感。

第14章　股票不見得是最好的投資

巴菲特从经营合伙事业转向经营波克夏哈萨威的历程。他依然保持着合伙事业的心态，将股东视为合伙人，并视自己为管理合伙人。他强调，公司只是股东拥有资产的管道，而非最终拥有人。在投资方法上，他逐渐从量化分析转向质化分析，更加重视企业的长期价值和优秀的管理团队。巴菲特的投资理念始终如一，他坚信，最好的投资就像经营公司，股东和公司都应致力于让资本维持在最有益的形态。



結語　不變的投資原則

附錄A　巴菲特合夥事業歷年績效

附錄B　巴菲特合夥事業與同業績效比較

附錄C　紅杉基金績效

了解免税地方政府公债的基本知识对投资者至关重要。此类债券的购买流程、税务处理、债券类型和期限选择是关键。解读相关信件对于理解推荐的债券类型和期限尤为关键。

购买免税债券时，投资者应关注债券的流动性，并在选择债券类型和期限时考虑多方面因素。文中提到，投资者在交易过程中如有疑问，可联系比尔或约翰。值得注意的是，由于作者将在3月31日后离开办公室数月，交易可能延至4月完成，但比尔将负责处理。

投资免税债券的过程中，债券类型的多样性需要被投资者关注。购买债券时，投资者将通过电话或信件通知，并由比尔和约翰负责具体工作。此外，文中指出免税债券市场类似房地产市场，买卖双方情况各异，购买决策需考虑债券品质、需求以及卖家意愿等因素。

具体到购买流程，投资者需与相关人员进行沟通和预约。文中强调了了解解读信件的重要性，因为这将帮助投资者理解推荐的债券类型和期限。同时，投资者应关注债券的流动性，并考虑选择债券类型和期限时应考虑的因素。

在税务处理方面，免税地方政府公债的税务优势也是投资者需要了解的。此类债券的税务处理与普通债券有所不同，投资者在购买前应详细了解相关税务规定。

最后，投资者在购买免税债券时，还需注意以下事项：1. 了解债券的类型和期限；2. 关注债券的流动性；3. 考虑债券的品质、需求以及卖家意愿；4. 与相关人员进行沟通和预约；5. 了解税务处理规定。

总之，免税地方政府公债作为一种投资工具，具有多种类型和期限可供选择。投资者在购买前应充分了解相关知识和注意事项，以便做出明智的投资决策。同时，与相关人员进行有效沟通，确保交易顺利进行。

附錄D　登普斯特機械價值評估

了解免税债券是投资决策中的重要一环。免税债券具有多种类型，如公营事业债券、工业发展局债券、公共住宅管理委员会债券等，其购买流程、期限、税务、流动性等都是投资者需要关注的要点。

首先，购买免税债券的流程包括通知购买方式、具体操作责任分配和交易时间。投资者需了解这些环节，以确保交易顺利进行。

免税债券的类型丰富，每种债券都有其特定的期限和赎回条款，这些因素对投资回报有直接影响。例如，公营事业债券通常与当地政府或公共事业相关，而工业发展局债券则与工业项目相关。投资者在挑选债券时，需考虑自身需求和偏好。

在选择免税债券时，投资者应关注税务优势。由于免税债券的利息收入不纳税，投资者可以获得更高的税后回报。然而，这也意味着在债券赎回时，资本利得可能需要缴纳资本利得税。

流动性方面，免税债券的流动性通常低于其他类型的债券，这意味着投资者可能需要更长的时间来出售债券。投资者在选择免税债券时，应考虑其流动性是否符合自己的需求。

在选择免税债券时，还需考虑债券的品质、需求匹配和卖家急迫程度。这些因素将影响债券的市场情况，进而影响投资者的购买决策。

预计20年后，免税债券的税后回报率可以作为投资者参考的一个指标。投资者可以根据自己的投资目标和风险承受能力，选择合适的免税债券。

在购买免税债券时，投资者还需注意以下几点：了解债券的具体条款，如利率、期限、赎回条款等；评估债券发行方的信用风险；关注市场动态，及时调整投资组合。

最后，投资者在与合伙人沟通和预约购买免税债券时，应明确表达自己的需求，确保双方对交易流程有共同的理解。同时，投资者还应关注债券市场动态，及时了解新的投资机会。

总之，投资者在投资免税债券时，应全面了解其购买流程、类型、期限、税务、流动性等方面，以便做出明智的投资决策。通过关注债券品质、需求匹配、卖家急迫程度等因素，投资者可以降低风险，提高投资回报。

巴菲特的投資原則